前言：当现金与国债堆到历史高位、GEICO 被重新打磨、格雷格·阿贝尔接力进入现实，伯克希尔终于走到一个明确的新阶段前夜

这篇巴菲特 2024 年致股东信解读，适合放在整个 Berkshire 系列里阅读，因为它把年度前言分析与原始股东信译文放在同一页里，便于前后对照。

时代背景：经济并未失速，但高利率和更谨慎的资本环境正在重塑大公司的选择

2024年，美国经济并未出现许多人担心的明显失速，企业经营环境总体仍然可用，但高利率和更挑剔的资本环境已经改变了很多大公司的行为方式。对于伯克希尔这样体量巨大的资本配置平台来说，最突出的现实不再是“钱从哪里来”，而是“在既要保持堡垒资产负债表、又要为未来机会留火力的前提下，钱该何时出手、何时按住”。

因此，2024年这封信天然带有阶段性交接的气息。它既是巴菲特继续对股东的直接沟通，也是格雷格·阿贝尔即将更正式接力前的一次现实预演。

当期核心：GEICO 经营修复、国债与现金创历史高位、错误与文化被放在交接语境中重讲

2024年这封信最鲜明的几个点都很“伯克希尔晚期”。第一，是 GEICO 的重新打磨，Todd Combs 被明确点名为推动效率与承保实践重塑的人。第二，是巨额现金和美国国债持有被正面解释成一种主动选择，而不是被动无奈。伯克希尔不是因为找不到任何东西才持有这些资产，而是因为在今天的价格与风险结构下，保持极强流动性本身就是资本配置的一部分。

第三，是巴菲特继续公开谈错误、谈纠错、谈管理层标准，并明确点出格雷格不久将接任 CEO。这让整封信不只是年度报告，也像一次文化交棒：接班人接手的不仅是钱和企业，更是“如何承认错误、如何保持诚实、如何对股东说实话”的传统。

与当下的关联：2026年重读2024，最有现实感的是接班前夜怎样把‘堡垒财务 + 文化标准 + 行动克制’一起交出去

这一点放到 2026 年尤其直接。格雷格·阿贝尔已在伯克希尔 2025 年报中写下他的第一封年度股东信，其中明确写到沃伦·巴菲特仍任董事长、仍在办公室、并继续参与资本配置与经营支持。这说明所谓“交班”并不是一个瞬间，而是一个阶段。而 2024 年这封信，正处在这个阶段最关键的交界处。

对今天的投资者来说，当前宏观背景也强化了它的现实感：联储在 2026-01-28 维持利率目标区间于 3.5% 至 3.75%；BLS 2026-02-13 公布的 1 月 CPI 同比为 2.4%，2026-03-06 公布的 2 月失业率为 4.4%。在这种环境里，持有大额流动性不再像零利率时代那样完全显得拖累，而更像是一种战略资产。2024年这封信因此对今天非常有启发：真正成熟的接力，不只是把经营权交给下一位管理者，还要把“什么时候该忍、什么时候该动、为什么要一直保持堡垒资产负债表”这套判断标准一起交过去。

专题分析：2024年说明，伯克希尔真正要交棒的不是某一个投资诀窍，而是一种在巨大体量下仍然保持诚实与克制的治理风格

很多人谈伯克希尔接班时，最关心的是谁来做下一笔大投资。2024 年这封信提醒我们，更重要的其实不是“下一个妙招”，而是整个组织是否还能继续保持那种极难复制的治理风格：公开承认错误、尊重股东、保持财务弹性、不为了动作而动作。

这使 2024 年成为一个非常值得重读的节点。它看上去没有最戏剧性的并购，也没有最大市场波动，却把伯克希尔最不容易被模仿的东西交代得很清楚：当公司已经大到很难靠聪明动作持续惊艳市场时，真正稀缺的是在这种体量下仍然不自欺、不乱动、并且持续为未来保留选择权。

如果你想把这篇解读放回站内体系里继续看，可以顺着巴菲特致股东信分析、什么是经济护城河？和学习与成长继续阅读。

2024 年股东信译文整理

董事长信 - 2024

伯克希尔哈撒韦公司

致伯克希尔哈撒韦公司股东：这封信是伯克希尔年度报告的一部分。作为一家上市公司，我们需要定期告诉您许多具体事实和数据。然而，“报告”意味着更大的责任。除了规定的数据外，我们相信我们欠您关于您所拥有的以及我们的想法的额外评论。我们的目标是如果我们的立场是这样的，以我们希望您使用的方式与您沟通相反——也就是说，如果你是伯克希尔的首席执行官，而我和我的家人是被动投资者，将我们的积蓄托付给您。这种方法使我们每年都会回顾一下该领域的好与坏的发展情况。您通过伯克希尔股票间接拥有许多企业。讨论问题时然而，在特定子公司，我们确实尝试遵循 Tom Murphy 给我的建议 60 多年前：“按名称赞扬，按类别批评。” 错误——是的，我们在伯克希尔犯过错误有时我在评估我所经营的企业的未来经济效益时会犯错误为伯克希尔购买——每一个都是资本配置出错的案例。两者都会发生这种情况对有价股票的判断——我们将其视为企业的部分所有权——以及 100%收购公司。有时，我在评估对方的能力或忠诚度时也会犯错误。伯克希尔正在招聘经理。忠诚度的失望可能会损害他们的财务之外影响，这种痛苦可以接近失败的婚姻。人事决策中唯一能指望的就是有一个不错的成功率。红衣主教罪恶就是拖延纠正错误，或者查理·芒格所说的“吮拇指”。他告诉我，问题不可能凭空消失。然而，他们需要采取行动可能会不舒服。

在 2019-23 年度期间，我在我的报告中使用了“错误”或“错误”一词 16 次给你的信。许多其他大公司在此期间从未使用过这两个词。亚马逊，我应该承认，在 2021 年的信中提出了一些残酷而坦诚的观察。在其他地方，它一般都是愉快的交谈和图片。 1

我也曾担任过大型上市公司的董事，在这些公司中，“错误”或“错误”被认为是错误的。董事会会议或分析师电话会议上的禁忌词。这个禁忌意味着管理的完美，总是让我感到紧张（尽管有时，可能存在法律问题，使有限建议讨论。我们生活在一个非常喜欢诉讼的社会。）

94 岁的格雷格·阿贝尔 (Greg Abel) 不久就会接替我担任首席执行官，并撰写年度信件。格雷格认同伯克希尔的信条：“报告”是伯克希尔首席执行官每年要做的事情欠业主的。他也明白，如果你开始愚弄你的股东，你就会很快就会相信自己的胡言乱语，同时也在欺骗自己。皮特·利格尔（Pete Liegl）——独一无二让我停下来向您讲述皮特·利格尔 (Pete Liegl) 的非凡故事，他是一个大多数人都不知道的人伯克希尔的股东，但却为其总财富贡献了数十亿美元。皮特 11月去世，80岁仍在工作。我第一次听说 Forest River——皮特创立并管理的印第安纳州公司——是在 2005年6月21日，当天我收到了中介的来信，详细介绍了相关数据：该公司是一家休闲车（“RV”）制造商。作者说皮特，100% 森林河的所有者，特别想卖给伯克希尔。他还告诉我皮特的价格预计会收到。我喜欢这种严肃的方法。我与房车经销商进行了一些检查，喜欢我学到的东西，并安排了 6 月 28 日在奥马哈举行会议。皮特带来了他的妻子莎伦和女儿丽莎。当我们见面时，皮特向我保证他想继续经营公司，但如果他可以保证家人的经济安全。皮特接下来提到，他拥有一些出租给森林河的房地产，并且 6 月 21 日的信中并未提及。几分钟之内，我们就得出了这些产品的价格资产，因为我表示不需要伯克希尔进行评估，但会简单地接受他的评估。然后我们到达了需要澄清的另一点。我问皮特他的报酬是多少应该是，并补充说，无论他说什么，我都会接受。（我应该补充一点，这不是我的方法建议一般使用。）皮特停了下来，他的妻子、女儿和我向前倾身。然后他让我们大吃一惊：“嗯，我看了伯克希尔的委托书，我不想赚得比我老板多，所以付钱我每年 10 万美元。”当我从地板上爬起来后，皮特补充道：“但是我们会赚到 X（他指定一个数字）今年，我希望获得超过该收入的 10% 的年度奖金公司现在正在交付。”我回答道：“好吧，皮特，但是如果森林河做出了任何重大贡献，收购后我们将对由此占用的额外资本进行适当调整。”我没有定义“适当”或“重要”，但这些模糊的术语从未引起问题。 2

然后我们四个人去奥马哈的Happy Hollow Club吃晚饭，生活得很幸福从此以后。在接下来的 19 年里，皮特关掉了灯。没有任何竞争对手能与他相媲美表现。

每个公司都没有简单易懂的业务，而且很少像皮特这样的所有者或经理。当然，我也希望自己也会犯一些关于这个问题的错误。伯克希尔收购的企业有时在评估与我相处的人时会犯错误交易。但我也对业务的潜力以及经理的能力和忠诚度。我们的经验是，一个获胜的决定就可以随着时间的推移，会产生惊人的变化。（将 GEICO 视为商业决策，将 Ajit Jain 视为管理决策和我幸运地找到查理·芒格作为独一无二的合作伙伴，个人顾问和坚定的朋友。）错误逐渐消失；胜利者可以永远绽放。

我们选任首席执行官的另一点是：我从不看候选人去了哪里学校。绝不！当然，也有毕业于最著名学校的优秀管理者。但有很多像皮特这样的人可能会因就读不太有声望的机构而受益，甚至不费心完成学业。看看我的朋友比尔·盖茨，他认为这远不止于此。在一个将改变世界的爆炸性行业中起步比以前更重要留下一张羊皮纸，他可以把它挂在墙上。（阅读他的新书《源代码》。）不久前，我通过电话认识了杰西卡·图恩克尔，她的继祖父本·罗斯纳很久以前为查理和我经营一家公司。本是一位零售天才，在为此做准备时报告后，我向杰西卡核实了本的受教育程度，我记得受教育程度有限。杰西卡的回答是：“本从未读过六年级。” 我很幸运能够在三所优秀的大学接受教育。我坚信终身学习。然而，我观察到很大一部分商业才能是与生俱来的自然淹没了教养。皮特·利格尔是个天生的人。 3

去年的表现 2024 年，伯克希尔的表现比我预期的要好，尽管我们 189 家运营公司中有 53% 企业报告盈利下降。我们得到了可预见的巨大收益的帮助随着国库券收益率改善以及我们大幅增持，投资收益增加这些高流动性的短期证券。我们的保险业务也实现了收益的大幅增长，其中政府雇员保险公司的业绩。五年来，托德·库姆斯对 GEICO 进行了重大重塑，提高效率并更新承保实践。 GEICO 是一家长期持有需要进行重大重新抛光的宝石，托德不知疲倦地完成了这项工作。尽管尚未完成，但 2024 年的改进是惊人的。总体而言，财产伤亡（“P/C”）保险定价在 2024 年有所加强，反映出对流风暴造成的损害大幅增加。气候变化可能是宣布它的到来。然而，2024 年并没有发生“怪物”事件。总有一天，任何一天，真正令人震惊的保险损失将会发生——并且不能保证只会发生一次每年。财产险业务对伯克希尔如此重要，值得进一步讨论：出现在这封信的后面。伯克希尔的铁路和公用事业业务是我们在海外最大的两项业务保险，提高了他们的总收入。然而，两者还有很多工作要做。今年年底，我们将公用事业运营的所有权从约 92% 增加到 100%，成本约 39 亿美元，其中 29 亿美元以现金支付，余额为伯克希尔“B”股。

总而言之，我们在 2024 年实现了 474 亿美元的营业利润。我们定期、无休止地、一些读者可能会抱怨——强调这一指标，而不是公认会计原则规定的收益报告于 K-68 页。我们的衡量标准不包括我们拥有的股票和债券的资本收益或损失，无论已实现或未实现。随着时间的推移，我们认为收益很可能会占上风——为什么呢？我们会购买这些证券吗？ – 尽管逐年数字会大幅波动不可预测。我们的此类承诺的期限几乎总是远远超过一年。在许多方面，我们的思考涉及数十年。这些长期购买者有时会购买让收银机像教堂的钟声一样响起。 4

以下是我们所看到的 2023-24 年收益明细。所有计算均在折旧、摊销和所得税之后进行。 EBITDA 是华尔街的宠儿，但有缺陷，不适合我们。（单位：百万美元） 2024 2023 保险承保 … $ 9,020 $ 5,428 保险投资收入 … 13,670 9,567 BNSF … 5,031 5,087 伯克希尔哈撒韦能源公司 … 3,730 2,331 其他受控业务 … 13,072 13,362非受控企业* … 1,519 1,750 其他** … 1,395 (175) 营业收入 … $47,437 $37,350 * 包括伯克希尔拥有 20% 至 50% 所有权的某些企业，例如卡夫亨氏 (Kraft Heinz)、西方石油公司 (Occidental Petroleum) 和 Berkadia。 ** 包括我们使用非美元计价债务产生的 2024 年约 11 亿美元的外汇收益和 2023 年约 2.11 亿美元的外汇收益。惊喜，惊喜！一项重要的美国记录被打破六十年前，现任管理层控制了伯克希尔。这一举动是一个错误——我的错误——而且这个错误困扰了我们二十年。我要强调的是，查理立即发现了我明显的错误：虽然我为伯克希尔支付的价格看起来很便宜，但它的业务——一家大型北方纺织企业——正走向灭亡。美国财政部已经收到了有关伯克希尔命运的无声警告。 1965年，该公司没有缴纳一毛钱所得税，这种尴尬现象在该公司普遍存在了十年。这种经济行为对于光鲜亮丽的初创公司来说可能是可以理解的，但当它发生在美国工业的一个受人尊敬的支柱身上时，那就是闪烁的黄灯了。伯克希尔正走向垃圾桶。快进 60 年，想象一下，当同一家公司（仍然以伯克希尔哈撒韦公司的名义运营）缴纳的企业所得税远高于美国政府从任何公司（甚至是市值数万亿美元的美国科技巨头）收到的企业所得税时，财政部会感到多么惊讶。准确地说，伯克希尔去年向美国国税局支付了四笔款项，总计 268 亿美元。这大约是美国所有企业支付金额的 5%。（此外，我们还向外国政府和 44 个州缴纳了大量所得税。）5

请注意促成这一破纪录付款的一个关键因素：伯克希尔股东 1965年至2024年期间仅收到一笔现金股息。 1967 年 1 月 3 日，我们我们支付了唯一的款项——101,755 美元或每股 A 股 10 美分。（我不记得为什么我建议将此行动提交给伯克希尔董事会。现在看来这就像一场噩梦。）六十年来，伯克希尔股东支持持续再投资，并且使公司能够建立应税收入。向美国缴纳的现金所得税国债在第一个十年中规模很小，但现在已超过 1010 亿美元。。。并计数。

巨大的数字可能很难想象。让我重铸我们上次支付的268亿美元年。如果伯克希尔在整个过程中每 20 分钟向财政部发送一张 100 万美元的支票 2024年——想象366个日日夜夜，因为2024年是闰年——我们仍然欠债年底向联邦政府提供了一大笔资金。事实上，早在 1 月份之前财政部会告诉我们，我们可以喘口气，睡一会儿，为我们的工作做好准备 2025 年纳税。你的钱在哪里伯克希尔的股票活动是双元的。一方面我们控制着许多持有被投资企业80%以上股权的企业。一般来说，我们拥有100%的股权。这 189 家子公司与流通普通股有相似之处，但远非如此完全相同的。该藏品价值数千亿，其中包括一些稀有宝石，许多优秀但远非出色的企业和一些令人失望的落后者。我们没有什么会造成重大拖累的东西，但我们有一些我不应该购买的号码。另一方面，我们拥有十几个非常大且高度发达的公司中的一小部分。苹果、美国运通、可口可乐等家喻户晓的盈利企业穆迪的。其中许多公司通过其所需的有形净资产净值获得了非常高的回报。他们的行动。截至年底，我们所持部分股权的价值为 2,720 亿美元。可以理解的是，真正优秀的企业很少是完整提供的，而是规模较小的。这些宝石的一部分可以从周一到周五在华尔街购买，而且非常有时，它们会以便宜的价格出售。我们在选择股权工具时保持公正，根据以下情况投资任一品种：我们可以最好地配置您（和我家人）的储蓄。通常，没有什么看起来引人注目；非常我们很少发现自己深陷机遇之中。格雷格生动地展示了他的能力像查理那样在这种时候采取行动。 6

有了可流通的股票，当我犯错时，更容易改变方向。应该强调的是，伯克希尔目前的规模削弱了这一有价值的选择。我们不能来来去去一毛钱。有时需要一年或更长时间才能建立或撤资投资。此外，由于拥有少数股权，我们无法改变管理层，如果如果我们对资本流动不满意，就需要采取行动或控制资本流动的方式正在做出的决定。对于受控公司，我们可以决定这些决定，但灵活性要差得多在错误的处置上。事实上，伯克希尔几乎从不出售受控企业除非我们面临我们认为无休无止的问题。一个抵消因素是一些企业主由于我们坚定的行为，请选择伯克希尔。有时，这可能是一个决定性的优势我们。

尽管一些评论家目前认为现金状况非凡伯克希尔，你的大部分资金仍然投资于股票。这种偏好不会改变。尽管我们持有的有价股票去年从 3,540 亿美元下降至 2720亿美元，我们的非上市受控股票的价值有所增加，但仍远未达到预期大于可流通投资组合的价值。伯克希尔股东可以放心，我们将永远部署绝大多数他们的资金投资于股票——主要是美国股票，尽管其中许多将有具有重要意义的国际化运作。伯克希尔永远不会更喜欢持有现金等价物资产高于良好企业的所有权，无论是受控还是部分拥有。如果财政愚蠢行为盛行，纸币的价值就会消失。在一些国家，这鲁莽的做法已经成为习惯，在我国短暂的历史中，美国已经接近边缘。固定息票债券无法防止货币失控。然而，企业以及拥有所需才能的个人通常会找到一种方法应对货币不稳定，只要其商品或服务是国家所需要的公民。个人技能也是如此。缺乏诸如卓越的运动能力等资产，声音、医疗或法律技能，或者就此而言，任何特殊才能，我都不得不依赖股票在我的一生中。实际上，我依赖于美国企业的成功，并且我将继续这样做。

无论如何，明智的——更好但富有想象力的——通过以下方式来部署节省的资金：公民需要推动所需商品和服务的社会产出不断增长。这制度称为资本主义。它有其缺点和弊端——在某些方面现在更加令人震惊比以往任何时候都重要——但它也能创造其他经济体系无法比拟的奇迹。美国就是证据 A。我们国家在其仅仅 235 年的存在中所取得的进步可以 1789 年，即使是最乐观的殖民者也没有想象到这一点，当时宪法获得通过，国家的能量得到释放。 7

诚然，我们国家在起步阶段有时会向国外借钱来补充我们自己的资金。节省。但是，与此同时，我们需要许多美国人持续储蓄，然后需要那些储户或其他美国人明智地部署由此获得的资本。如果美国有消耗掉它生产的所有东西，这个国家就会一直在白滚滚地运转。美国的进程并不总是那么美好——我们的国家永远有很多那些试图利用那些错误信任他们的人的恶棍和发起人他们的积蓄。但即使存在这种渎职行为 — — 这种行为至今仍然存在 — — 大量的资本配置最终因残酷的竞争而陷入困境，或者颠覆性创新，美国人的储蓄带来了数量和质量的产出超出了任何殖民者的梦想。尽管早期发生了残酷的内战，但基地只有四百万人，让一个美国人与另一个美国人对抗——美国在一眨眼的功夫就改变了世界。

伯克希尔股东以一种非常微小的方式参与了美国奇迹放弃股息，从而选择再投资而不是消费。本来，这个再投资规模很小，几乎毫无意义，但随着时间的推移，它如雨后春笋般涌现，反映了混合持续的储蓄文化与长期复利的魔力相结合。伯克希尔的活动现在影响到我们国家的各个角落。我们还没有完成。公司死亡的原因有很多，但与人类的命运不同，衰老本身并不致命。今天的伯克希尔比 1965 年年轻得多。然而，正如查理和我一直承认的那样，伯克希尔不会除了美国以外，在任何地方都取得了成果，而美国本来是最优秀的即使伯克希尔从未存在过，它也能取得成功。

所以谢谢你，山姆大叔。有一天，您在伯克希尔的侄女和侄子希望发送您的付款额甚至比我们 2024 年支付的金额还要多。明智地花钱。照顾许多人，为了自己没有错，得到了生命中的短命稻草。他们值得更好。永远不要忘记我们需要你维持货币稳定，而这个结果需要智慧和警惕你的部分。财产保险财产保险仍然是伯克希尔的核心业务。该行业遵循金融这种模式在大型企业中是罕见的——非常罕见。通常，公司会产生劳动力、材料、库存、厂房和设备成本，在销售其产品或服务之前或同时销售等。因此，他们的首席执行官们很容易在销售产品之前了解产品的成本。如果售价如果低于其成本，管理者很快就会发现他们遇到了问题。流血现金很难忽略。 8

在购买财产保险时，我们会预先收到付款，并在很久以后才知道我们的保险内容产品让我们付出了代价——有时关键时刻会被延迟长达 30 年或更长时间。（我们仍在为 50 年或更长时间发生的石棉暴露支付大量费用前。）这种经营模式的效果是给财产保险公司现金。他们承担了大部分费用，但也带来了公司可能亏损的风险钱——有时是堆积如山的钱——在首席执行官和董事们意识到这是什么之前正在发生。某些保险可以最大限度地减少这种不匹配，例如农作物保险或冰雹损失保险损失得到快速报告、评估和支付。然而，其他线路可能会导致当公司破产时，高管和股东感到幸福。考虑医疗等保险不当行为或产品责任。在“长尾”保险中，财产保险公司可能会报告数额巨大但虚构的多年来（甚至数十年）为其所有者和监管者带来利润。会计可以是如果首席执行官是乐观主义者或骗子，那就特别危险。这些可能性并非异想天开：历史揭示了每个物种的大量数量。近几十年来，这种“先付钱，后赔付”的模式使得伯克希尔哈撒韦将投资大笔资金（“浮动资金”），同时通常交付我们认为小额资金承保利润。我们对“意外”进行了估计，到目前为止，这些估计已经充足的。我们并没有被我们的业务所承受的巨大且不断增长的损失所吓倒。活动。（当我写这篇文章时，想想野火。）我们的工作是定价以吸收这些并且不带感情的当意外出现时，我们要放心。我们的工作也是对“失控”的判决提出异议，虚假的诉讼和公然的欺诈行为。在阿吉特的领导下，我们的保险业务从一家默默无闻的奥马哈公司蓬勃发展起来。公司成为世界领先企业，以其风险偏好和直布罗陀式的财务状况而闻名力量。此外，格雷格、我们的董事和我都在伯克希尔哈撒韦公司拥有大量投资。与我们收到的任何补偿有关。我们不使用期权或其他片面形式赔偿;如果你赔钱，我们也会赔钱。这种方法鼓励谨慎，但不确保前瞻性。

财产保险的增长取决于经济风险的增加。无风险——无需保险。回想一下 135 年前，当时世界还没有汽车、卡车或飞机。现在那里仅在美国就有 3 亿辆汽车，庞大的车队每天都会造成巨大的损失。财产飓风、龙卷风和野火造成的损失是巨大的，而且还在不断扩大它们的模式和最终成本是不可预测的。 9

为这些保险制定十年保单是愚蠢的——变得疯狂—— 但我们认为此类风险的一年承担总体上是可控的。如果我们改变我们的想法，我们将改变我们提供的合同。在我一生中，汽车保险公司通常放弃一年期保单，改用六个月保单。这一变化减少了浮动但允许更智能的承保。

没有一家私人保险公司愿意承担伯克希尔可以承担的风险提供。有时，这种优势可能很重要。但当价格下跌时我们也需要收缩不足。我们绝不能为了留在游戏中而制定定价不足的保单。那政策是企业自杀。财产保险的正确定价一半是艺术，一半是科学，绝对不是一门生意。乐观主义者。招募阿吉特的伯克希尔高管迈克·戈德堡说得最好：“我们希望我们的承销商每天上班都会紧张，但不会瘫痪。”

综合考虑，我们喜欢财产保险业务。伯克希尔可以在财务上和从心理上毫不眨眼地处理极端损失。我们也不依赖再保险公司这给我们带来了物质和持久的成本优势。最后，我们有优秀的管理者（没有乐观主义者）并且特别适合利用大额财产保险为投资提供服务。过去二十年，我们的保险业务创造了 320 亿美元的税后利润扣除所得税后，每 1 美元销售额的承销利润约为 3.3 美分。同时，我们的浮存资金从 460 亿美元增长到 1710 亿美元。随着时间的推移，浮动值可能会增加一点，通过智能承保（以及一些运气），有合理的前景是无成本的。伯克希尔加大日本投资我们以美国为中心的一个小但重要的例外是我们不断增加的投资日本。自从伯克希尔开始购买五家日本公司的股票以来，已经过去了近六年的时间。这些公司的运营方式与伯克希尔本身有些相似，非常成功。这五家公司是（按字母顺序排列）伊藤忠商事、丸红、三菱、三井和住友。这些中的每一个反过来，大型企业拥有大量企业的权益，其中许多企业总部位于日本，但其他在世界各地运营的公司。 10

伯克希尔哈撒韦于 2019 年 7 月首次收购了这五家公司。我们只是查看了他们的财务记录，并对他们的股票价格之低感到惊讶。随着时间的流逝，我们对这些公司的钦佩与日俱增。格雷格与他们见过很多次，我定期关注他们的进展。我们都喜欢他们的资本配置、管理以及对待投资者的态度。这五家公司都在适当的时候增加股息，在合理的情况下回购股票，而且它们的高层管理人员在薪酬计划方面远没有美国同行那么积极。我们对这五家公司的持有是长期持有的，我们致力于支持他们的董事会。从一开始，我们还同意将伯克希尔的持股比例保持在每家公司股份的 10% 以下。但是，当我们接近这个限制时，五家公司同意适度放宽上限。随着时间的推移，你可能会看到伯克希尔对这五家公司的所有权有所增加。截至年底，伯克希尔的总成本（以美元计）为 138 亿美元，我们所持股份的市值总计 235 亿美元。与此同时，伯克希尔哈撒韦一直在增加以日元计价的借款，但并不遵循任何公式。全部都是固定利率，没有“浮动利率”。格雷格和我对未来的汇率没有看法，因此寻求接近货币中性的立场。然而，根据 GAAP 规则，我们必须定期在收益中确认我们借入的日元收益或损失，并在年底计入因美元走强而产生的 23 亿美元税后收益，其中 8.5 亿美元发生在 2024 年。我预计格雷格和他的最终继任者将在日本担任这一职位数十年，而伯克希尔未来将找到其他方式与这五家公司进行富有成效的合作。我们也喜欢当前日元平衡策略的计算结果。在我撰写本文时，预计 2025 年日本投资的年度股息收入总计约为 8.12 亿美元，而我们以日元计价的债务的利息成本约为 1.35 亿美元。奥马哈年度聚会我希望您能于 5 月 3 日在奥马哈加入我们。今年我们的日程安排有所改变，但基本内容保持不变。我们的目标是让您的许多问题得到解答，与朋友联系，并给您留下对奥马哈的良好印象。这座城市期待您的光临。 11

我们将有同样的志愿者团队为您提供各种各样的伯克希尔可以减轻您的钱包负担并让您的一天充满活力的产品。和往常一样，我们周五照常营业从中午到下午 5 点与可爱的 Squishmallows 一起，内衣来自 Fruit of the Loom，Brooks 跑鞋和许多其他吸引您的物品。同样，我们将只出售一本书。去年我们精选了《穷查理宝典》年鉴已售罄——5,000 本在周六营业结束前就消失了。今年我们将推出伯克希尔哈撒韦公司 60 周年纪念活动。 2015 年，我问 Carrie Sova，在她的众多职责中，她负责管理年会上的大部分活动，以尝试她的手整理了伯克希尔轻松愉快的历史。我给了她完全的支配权来使用她她很快就写出了一本以其独创性、内容和内容令我震惊的书。设计。随后，嘉莉离开伯克希尔养家糊口，现在已经有了三个孩子。但每一个夏天，伯克希尔办公室的员工聚集在一起观看奥马哈风暴追逐者队的比赛与 3A 对手进行棒球比赛。我请了几位校友加入我们，嘉莉通常会带着她的家人。今年的活动上，我厚着脸皮问她要不要做60周年特刊，收录了查理很少公开的照片、名言和故事。尽管要照顾三个年幼的孩子，嘉莉还是立即说“是的”。最后，我们将在周五下午和从周五开始发售这本新书 5,000 册上午 7 点至下午 4 点周六。嘉莉拒绝为她在新版《查理》中所做的大量工作支付任何报酬。我建议她和我共同签署 20 份副本，送给任何向该基金捐款 5,000 美元的股东斯蒂芬中心为南奥马哈的无家可归的成年人和儿童提供服务。凯泽家族，从我的老朋友、嘉莉的祖父比尔·凯泽 (Bill Kizer, Sr.) 开始，几十年来一直在协助这个有价值的机构。通过出售 20 张亲笔签名所筹集的资金书，我会匹配。

贝基·奎克将报道我们周六重新设计的聚会。贝基对伯克希尔的了解就像一本书一样，并且总是安排对经理们的有趣采访，投资者、股东，偶尔还有名人。她和她的 CNBC 工作人员做得很好既在全球范围内传输我们的会议，又存档许多与伯克希尔相关的材料。给我们的主管史蒂夫·伯克（Steve Burke）对档案的想法表示感谢。今年我们不会看电影，而是会早一点在早上 8 点开会。我会做一些介绍性发言，我们将立即进入问答环节，交替提问贝基和观众之间。 12

Greg 和 Ajit 将和我一起回答问题，我们将在上午 10:30 当我们上午 11:00 再次集合时，只有格雷格会和我一起上台。今年我们将下午 1:00 解散但展览区购物请保持开放至下午 4:00。您可以在第 16 页找到有关周末活动的完整详细信息。特别注意周日早上一直很受欢迎的布鲁克斯跑步活动。（我要睡觉了。）

我去年写过的我聪明又漂亮的妹妹伯蒂将参加和她的两个女儿一起见面，两个女儿也都很漂亮。观察家们一致认为产生这种令人眼花缭乱的结果的基因只遗传到家族中的女性一方。（哭泣。）伯蒂现在 91 岁了，我们每周日都会用老式电话定期通话。通讯。我们谈论晚年的乐趣并讨论诸如亲戚之类的令人兴奋的话题我们手杖的优点。就我而言，实用性仅限于避免摔倒在我脸上。但伯蒂经常夸我，声称她享有额外的好处：她告诉我，女人使用拐杖时，男人就不再“打”她了。伯蒂的解释是，男性拄着拐杖的小老太太根本不是一个合适的目标。目前，我有没有数据可以反驳她的说法。但我有怀疑。在会议上，我从舞台上看不到太多东西，我会如果与会者能够关注伯蒂，我们将不胜感激。让我知道手杖是否真的发挥作用工作。我打赌她会被男性包围。对于到了一定年龄的人来说，这个场景唤起人们对《乱世佳人》中斯嘉丽·奥哈拉和她的一大群男性崇拜者的回忆。

伯克希尔董事和我非常高兴您来到奥马哈，我预测你会度过一段愉快的时光，并可能结识一些新朋友。 2025 年 2 月 22 日沃伦·E·巴菲特董事长 13

伯克希尔的业绩与标普 500 指数的对比包含股息的标普 500 指数每股市值的年度百分比变化伯克希尔 1965 年 … 49.5% 10.0% 1966 … (3.4) (11.7) 1967 … 13.3 30.9 1968 … 77.8 11.0 1969 … 19.4 (8.4) 1970 … (4.6) 3.9 1971 … 80.5 14.6 1972 … 8.1 18.9 1973 … (2.5) (14.8) 1974 … (48.7) (26.4) 1975 … 2.5 37.2 1976 … 129.3 23.6 1977 … 46.8 (7.4) 1978 … 14.5 6.4 1979 … 102.5 18.2 1980 … 32.8 32.3 1981 … 31.8 (5.0) 1982 … 38.4 21.4 1983 … 69.0 22.4 1984 … (2.7) 6.1 1985 … 93.7 31.6 1986 … 14.2 18.6 1987 … 4.6 5.1 1988 … 59.3 16.6 1989 … 84.6 31.7 1990 … (23.1) (3.1) 1991 … 35.6 30.5 1992 … 29.8 7.6 1993 … 38.9 10.1 1994 … 25.0 1.3 注：数据为日历年，但以下情况除外：1965 年和 1966 年，截止日期为 9/30； 1967 年，截至 12 月 31 日的 15 个月。 14

伯克希尔的业绩与标准普尔 500 指数的对比包含股息的标准普尔 500 指数每股市值的年度百分比变化伯克希尔 1995 年 … 57.4% 37.6% 1996 … 6.2 23.0 1997 … 34.9 33.4 1998 … 52.2 28.6 1999 … (19.9) 21.0 2000 … 26.6 (9.1) 2001 … 6.5 (11.9) 2002 … (3.8) (22.1) 2003 … 15.8 28.7 2004 … 4.3 10.9 2005 … 0.8 4.9 2006 … 24.1 15.8 2007 … 28.7 5.5 2008 … (31.8) (37.0) 2009 … 2.7 26.5 2010 … 21.4 15.1 2011 … (4.7) 2.1 2012 … 16.8 16.0 2013 … 32.7 32.4 2014 … 27.0 13.7 2015 … (12.5) 1.4 2016 … 23.4 12.0 2017 … 21.9 21.8 2018 … 2.8 (4.4) 2019 … 11.0 31.5 2020 … 2.4 18.4 2021 … 29.6 28.7 2022 … 4.0 (18.1) 2023 … 15.8 26.3 2024 … 25.5 25.0 复合年收益 – 1965-2024 … 19.9% 10.4% 总体收益 – 1964-2024 … 5,502,284% 39,054% 15

巴菲特 2024 年致股东信解读：年度背景、核心观点与投资启发