前言：当税改把利润数字抬得失真，巴菲特在这一年先教股东别被 GAAP 吓到或哄到

这篇巴菲特 2017 年致股东信解读，适合放在整个 Berkshire 系列里阅读，因为它把年度前言分析与原始股东信译文放在同一页里，便于前后对照。

时代背景：税改、牛市和高估值交易环境，让报表表面比底层现实更热闹

2017年，美国经济继续扩张。按 BEA 年度数据，全年实际 GDP 增长约 2.5%，股市上涨，企业信心高企，年底的税改又一次性改变了很多公司的会计口径和税负估算。结果是，账面上的利润数字比平时更容易被政策和市场价格共同扭曲。

对伯克希尔来说，这意味着一个新的沟通任务：不是先讲自己赚了多少，而是先告诉股东哪些利润“是真的但不代表经营”，哪些波动在会计上会被放大、在经济上却不应被过度解读。2017年这封信因此像一次会计与资本配置的联合扫盲。

当期核心：税改带来一次性收益，GAAP 新规将市场波动塞进利润表，伯克希尔的真正重点仍是标准化盈利能力

2017年这封信最关键的一点，是巴菲特公开拆解了 653 亿美元收益里究竟有多少来自经营本身，有多少只是税法变化带来的一次性重估。他没有让这个数字自己制造神话，而是主动降温：真正来自伯克希尔业务的部分远小于 headline。紧接着，他又解释新的会计规则将如何把未实现股票波动强行纳入净利润，从此让季度和年度 GAAP 利润变得更加“疯狂而反复无常”。

第二条主线，是在并未找到太多独立大收购的情况下，伯克希尔依然通过 Pilot Flying J 这样的合作、以及一批补强收购继续推进资本配置。这说明公司已经进入一种更成熟的状态：不是非得靠每年都有“大象”才能前进，而是在高估值环境里照样维持多层次的部署能力。

与当下的关联：2026年重读2017，最有现实感的是投资者如何在会计噪音越来越大时抓住真正的经营脉络

把2017年放到 2026 年来读，它最贴切的主题不是税改本身，而是市场如何处理“报表数字大幅波动，但经营现实没那么波动”的局面。联储在 2026-01-28 维持利率目标区间于 3.5% 至 3.75%；BLS 2026-02-13 公布的 1 月 CPI 同比为 2.4%，2026-03-06 公布的 2 月失业率为 4.4%。在这种资本有价格、市场风格轮动又频繁的环境里，利润表会更容易被估值变动、投资组合波动和一次性项目搅乱。

2017年这封信给今天读者的提醒非常重要：如果一家企业本身就持有大量金融资产、拥有复杂业务结构，GAAP 利润并不总是最该盯的指标。真正重要的是标准化盈利能力、分部经营表现、资本去向和管理层解释噪音的诚意。对今天许多大型控股公司、金融公司和多业务平台来说，这一点比以往任何时候都更重要。

专题分析：2017年说明，成熟投资者最重要的能力之一，是在数字最热闹时仍然知道哪些数字该被降权

投资世界总喜欢最大的数字、最快的增速和最醒目的 headline。2017 年这封信的价值，恰恰在于它反其道而行：巴菲特先把最吸引人的数字拆掉，再带股东回到真正重要的地方。

这使 2017 年成为一封很有方法论价值的信。它不是在教人忽视财务报表，而是在教人区分财务报表里的层次：哪些数字反映经营、哪些数字只是规则搬运、哪些数字在长期上重要、哪些数字只适合短期旁观。对今天的读者来说，这种“先去噪，再判断”的能力本身就是价值投资的重要组成部分。

如果你想把这篇解读放回站内体系里继续看，可以顺着 巴菲特致股东信分析、什么是经济护城河？ 和 学习与成长 继续阅读。

2017 年股东信译文整理

董事长信 - 2017

伯克希尔的业绩与标准普尔 500 指数年度百分比变化 标普 500 指数每股账面价值及股息年份 伯克希尔 包含在内 1965 年 … 23.8 49.5 10.0 1966 … 20.3 (3.4) (11.7) 1967 … 11.0 13.3 30.9 1968 … 19.0 77.8 11.0 1969 … 16.2 19.4 (8.4) 1970 … 12.0 (4.6) 3.9 1971 … 16.4 80.5 14.6 1972 … 21.7 8.1 18.9 1973 … 4.7 (2.5) (14.8) 1974 … 5.5 (48.7) (26.4) 1975 … 21.9 2.5 37.2 1976 … 59.3 129.3 23.6 1977 … 31.9 46.8 (7.4) 1978 … 24.0 14.5 6.4 1979 … 35.7 102.5 18.2 1980 … 19.3 32.8 32.3 1981 … 31.4 31.8 (5.0) 1982 … 40.0 38.4 21.4 1983 … 32.3 69.0 22.4 1984 … 13.6 (2.7) 6.1 1985 … 48.2 93.7 31.6 1986 … 26.1 14.2 18.6 1987 … 19.5 4.6 5.1 1988 … 20.1 59.3 16.6 1989 … 44.4 84.6 31.7 1990 … 7.4 (23.1) (3.1) 1991 … 39.6 35.6 30.5 1992 … 20.3 29.8 7.6 1993 … 14.3 38.9 10.1 1994 … 13.9 25.0 1.3 1995 … 43.1 57.4 37.6 1996 … 31.8 6.2 23.0 1997 … 34.1 34.9 33.4 1998 … 48.3 52.2 28.6 1999 … 0.5 (19.9) 21.0 2000 … 6.5 26.6 (9.1) 2001 … (6.2) 6.5 (11.9) 2002 … 10.0 (3.8) (22.1) 2003 … 21.0 15.8 28.7 2004 … 10.5 4.3 10.9 2005 … 6.4 0.8 4.9 2006 … 18.4 24.1 15.8 2007 … 11.0 28.7 5.5 2008 … (9.6) (31.8) (37.0) 2009 … 19.8 2.7 26.5 2010 … 13.0 21.4 15.1 2011 … 4.6 (4.7) 2.1 2012 … 14.4 16.8 16.0 2013 … 18.2 32.7 32.4 2014 … 8.3 27.0 13.7 2015 … 6.4 (12.5) 1.4 2016 … 10.7 23.4 12.0 2017 … 23.0 21.9 21.8 复合年度收益 - 1965-2017 … 19.1% 20.9% 9.9% 总体收益 - 1964-2017 … 1,088,029% 2,404,748% 15,508%注：数据适用于日历年，但以下情况除外：1965 年和 1966 年，截至 9 月 30 日；1967 年，15 个月，截至 12 月 31 日。从 1979 年开始，会计规则要求保险公司按市场而不是按成本市场的较低价评估其持有的股本证券。在此表中，伯克希尔哈撒韦公司 1978 年的业绩已被重述，以符合更改后的规则。在所有其他方面，结果均使用最初报告的数字计算。标准普尔 500 指数的数据是税前的，而伯克希尔哈撒韦公司的数据是税后的。如果像伯克希尔这样的公司只是拥有标准普尔 500 指数并应计相应的税款，那么当该指数显示正回报时，其业绩将落后于标准普尔 500 指数，但当该指数显示负回报时，其业绩将超过标准普尔 500 指数。税收成本将导致巨大的总体滞后。 2

伯克希尔哈撒韦公司致伯克希尔哈撒韦公司股东：伯克希尔哈撒韦公司 2017 年的净资产收益为 653 亿美元，这使我们的 A 类股票和 B 类股票的每股账面价值增加了 23%。在过去 53 年里（即自现任管理层接管以来），每股票账面价值已从 19 美元增长至 211,750 美元，每年复利 19.1%。* 开头段落的格式已成为标准格式 30 年。但 2017 年远未达到标准：我们的大部分收益并非来自我们在伯克希尔所取得的任何成就。尽管如此，650 亿美元的收益是真实的——请放心。但只有 360 亿美元来自伯克希尔的业务。剩下的 290 亿美元是在 12 月国会重写美国税法时交付给我们的。 （伯克希尔税收相关收益的详细信息出现在第 K-32 页和第 K-89-K-90 页上。）在陈述了这些财务事实之后，我宁愿立即转向讨论伯克希尔的运营。但是，在另一个中断中，我必须首先告诉你们一项新的会计规则——公认会计原则（GAAP）——未来的季度和年度报告将严重扭曲伯克希尔的净利润数据，并且经常误导评论者和投资者。新规则规定，我们持有的股票的未实现投资收益和损失的净变化必须包含在我们向您报告的所有净利润数据中。这一要求将在我们的 GAAP 底线中产生一些真正疯狂和反复无常的波动。伯克希尔哈撒韦公司拥有 1700 亿美元的流通股票（不包括我们的卡夫亨氏股票），这些股票的价值很容易在一个季度报告期内波动 100 亿美元或更多。在报告的净利润中包含如此幅度的波动将淹没描述我们经营业绩的真正重要数字。出于分析目的，伯克希尔的“底线”将毫无用处。新规则加剧了我们长期以来在处理已实现收益（或损失）时遇到的沟通问题，而会计规则迫使我们将其计入净利润。在过去的季度和年度新闻稿中，我们定期警告您不要关注这些已实现的收益，因为它们就像我们的未实现的收益一样，会随机波动。这主要是因为我们在看似明智的事情时出售证券，而不是因为我们试图以任何方式影响盈利。结果，我们有时会报告在我们的投资组合总体表现不佳（或相反）的一段时间内实现的大幅收益。 *本报告中使用的所有每股数据均适用于伯克希尔的A股。 B股的数字是A股的1/1500。 3

由于关于未实现收益的新规则加剧了适用于已实现收益的现有规则所造成的扭曲，我们每个季度都会煞费苦心地解释您需要进行的调整，以便理解我们的数字。但对收益发布的电视评论往往是在收到收益后立即进行的，报纸头条几乎总是集中在 GAAP 净利润的同比变化上。因此，媒体报道有时会强调一些不必要的吓人或鼓励许多读者或观众的数字。我们将尝试通过继续在周五晚些时候、市场收盘后或周六清晨发布财务报告的做法来缓解这一问题。这将为您提供最大的时间进行分析，并让投资专业人士有机会在周一开盘前发表明智的评论。尽管如此，我预计股东们对于会计作为一门外语会产生相当大的困惑。在伯克希尔哈撒韦，最重要的是我们标准化每股盈利能力的提高。这个指标是我和我的长期合作伙伴查理·芒格所关注的——我们希望你也这样做。我们 2017 年的记分卡如下。收购 伯克希尔增值的四个组成部分：（1）大规模的独立收购； (2) 适合我们已有业务的补强收购； (3) 我们众多不同业务的内部销售增长和利润率改善； （4）我们庞大的股票和债券投资组合的投资收益。在本节中，我们将回顾 2017 年的收购活动。在寻找新的独立业务时，我们寻求的关键品质是持久的竞争优势；精干、高水平的管理；经营业务所需的有形资产净值良好的回报；内部增长的机会，带来有吸引力的回报；最后，还有合理的购买价格。事实证明，最后一项要求对 2017 年几乎所有交易都构成了障碍，因为企业的价格还算不错，但远非惊人，创下了历史新高。事实上，对于一群乐观的购买者来说，价格似乎几乎无关紧要。为何掀起采购狂潮？部分原因是首席执行官的职位会自我选择“能干”的类型。如果华尔街分析师或董事会成员敦促该品牌的首席执行官考虑可能的收购，那就有点像告诉你成熟的青少年一定要有正常的性生活。一旦首席执行官渴望达成交易，他就永远不会缺乏证明购买合理性的预测。下属们会欢呼雀跃，设想扩大的领域和通常随着公司规模而增加的薪酬水平。嗅到巨额费用的投资银行家也会拍手叫好。 （不要问理发师你是否需要理发。）如果目标公司的历史业绩未能验证其收购，那么将会出现巨大的“协同效应”。电子表格永远不会令人失望。 2017 年大量的极其廉价的债务进一步刺激了购买活动。毕竟，如果是债务融资，即使是高价交易通常也会提高每股收益。相比之下，在伯克希尔哈撒韦，我们在全部股权的基础上评估收购，因为我们知道我们对整体债务的兴趣非常低，而且将大部分债务分配给任何单个企业通常是错误的（不考虑某些例外，例如专用于克莱顿贷款组合或我们受监管公用事业的固定资产承诺的债务）。我们也从不考虑、也经常发现协同效应。多年来，我们对杠杆的厌恶削弱了我们的回报。但查理和我睡得很好。我们俩都相信，为了获得不需要的东西而冒险拥有和需要的东西是疯狂的。50年前，当我们各自经营一家投资合伙企业时，我们就持有这种观点，由一些信任我们的朋友和亲戚资助。今天，我们也在伯克希尔一百万左右的“合作伙伴”加入我们之后举行了这次会议。 4

尽管我们最近收购乏力，查理和我相信伯克希尔有时会 进行大量采购的机会。与此同时，我们将坚持我们的简单准则：越少 别人做事越谨慎，我们自己做事就越谨慎。

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去年，我们能够进行合理的独立购买，PilotFlying 的合作伙伴权益为 38.6% J（“PFJ”）。该公司年营业额约为 200 亿美元，无疑是全美领先的旅游中心 操作员。 PFJ 从一开始就由杰出的哈斯拉姆家族经营。 “大吉姆”哈斯拉姆始于一个梦想 和60年前的一个加油站。现在，他的儿子吉米 (Jimmy) 在全国约 750 个地点管理着 27,000 名员工 北美。伯克希尔已签订合同协议，将于 2023 年将其在 PFJ 的合伙权益增加至 80%； 哈斯拉姆家族成员将拥有剩余的 20%。伯克希尔很高兴成为他们的合作伙伴。 在州际公路上行驶时，不妨顺便过来一下。PFJ 出售汽油和柴油，而且食物也很美味。如果是 一整天，也请记住，我们的房产有 5,200 个阵雨。

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现在让我们转向补强收购。其中一些是小额交易，我不会详细说明。这是 然而，一些规模较大的采购的交割时间延长在 2016 年末至 2018 年初。 Š Clayton Homes 在 2017 年收购了两家传统住宅建筑商，收购金额增加了一倍多 我们在三年前才进入这个领域。随着这些新增项目——科罗拉多州的 Oakwood Homes 和 伯明翰的 HarrisDoyle 预计 2018 年站点建成量将超过 10 亿美元。 尽管如此，克莱顿的重点仍然是活动房屋，包括其建造和融资。 2017 年，克莱顿通过自己的零售业务销售了 19,168 台，并向独立批发商另外销售了 26,706 台 零售商。总而言之，克莱顿去年占据了预制房屋市场的 49%。该份额处于行业领先地位 – 大约是我们最接近的竞争对手的三倍 – 与 2003 年克莱顿 (Clayton) 取得的 13% 的成绩相去甚远。 加入伯克希尔。 克莱顿之家和 PF Ja 均位于诺克斯维尔，克莱顿和哈斯拉姆家族长期以来都居住在那里 朋友们。凯文·克莱顿 (Kevin Clayton) 对哈斯拉姆家族关于伯克希尔附属公司的优势的评论以及他的钦佩 关于哈斯拉姆家族的评论有助于巩固巴勒斯坦人民阵线的交易。 Š 2016 年底，我们的地板覆盖物业务 Shaw Industries 收购了 U.S. Floors (“USF”)，这是一家快速发展的公司。 不断增长的豪华乙烯基瓷砖经销商。 USF 的经理 Piet Dossche 和 Philippe Erramuzpe 走出大门 业务发展迅速，2017 年销售额增长了 40%，在此期间，他们的业务与 Shaw’s 进行了整合。天气晴朗 我们在购买美国佛罗里达大学的过程中获得了巨大的人力资产和商业资产。 Shaw 首席执行官万斯·贝尔 (Vance Bell) 发起、谈判并完成了此次收购，这增加了 Shaw 的资产 2017 年销售额达到 57 亿美元，就业人数达到 22,000 人。通过购买 USF，Shaw 已大幅 巩固了其作为伯克希尔重要且持久的收入来源的地位。 Š 我已经多次向您介绍过 HomeServices，这是我们不断发展的房地产经纪业务。伯克希尔 2000 年，当我们获得了中美洲能源公司（现名为伯克希尔公司）的多数股权时，我们又开始涉足这项业务。 哈撒韦能源）。中美公司当时的活动主要集中在电力领域，我最初支付的费用很少 关注家居服务。 5

但是，该公司逐年增加经纪商，到 2016 年底，Home Services 已成为美国第二大经纪业务——尽管排名仍然远远落后于领先者 Realogy。然而，2017 年，HomeServices 出现了爆炸式增长。我们收购了行业第三大运营商Long and Foster； 12号，霍利汉·劳伦斯；和格洛丽亚·尼尔森。通过这些采购，我们增加了 12,300 名代理商，使代理商总数达到 40,950 名。 HomeServices 在 2017 年参与了价值 1,270 亿美元的“双方”（包括我们预计的三笔收购），目前在房屋销售方面已接近全国领先。为了解释这个术语，每笔交易都有两个“方”：如果我们同时代表买方和卖方，则交易的美元价值将被计算两次。尽管最近进行了收购，HomeServices 预计 2018 年仅占该国房屋经纪业务的 3% 左右。这还剩下 97%。鉴于价格合理，我们将继续在这一最基本的业务中增加经纪人。最后，Precision Castparts（一家通过收购建立的公司）收购了 Wilhelm Schulz GmbH（一家德国耐腐蚀配件、管道系统和组件制造商）。请允许我跳过进一步的解释。我不了解制造业务，也不了解房地产经纪人、房屋建筑商或卡车停靠站的活动。幸运的是，在这种情况下，我不需要将知识带到桌面上：Precision 首席执行官马克·多尼根 (Mark Donegan) 是一位出色的制造高管，他所在领域的任何业务都将表现出色。押注于人有时比押注于实物资产更确定。现在让我们开始运营，从财产伤亡保险（“p/c”）保险开始，这是我所了解的一项业务，也是 51 年来推动伯克希尔成长的引擎。保险 在讨论 2017 年保险业绩之前，让我提醒您一下我们进入该领域的方式和原因。 1967 年初，我们以 860 万美元的价格收购了 National Indemnity 和一家较小的姊妹公司。通过收购，我们获得了 670 万美元的有形净资产，根据保险业务的性质，我们能够将其部署在有价证券中。很容易将投资组合安排到我们本应拥有伯克希尔本身的证券中。实际上，我们是成本中净值部分的“交易美元”。伯克希尔支付的净资产溢价为 190 万美元，为我们带来了通常能带来承保利润的保险业务。更重要的是，保险业务带有 1940 万美元的“浮动资金”——这些资金属于其他人，但属于您的两家保险公司。从那时起，流通量对伯克希尔就变得非常重要。当我们投资这些基金时，所有股息、利息和收益都属于伯克希尔。 （如果我们经历投资损失，那当然是我们的损失。）在财产保险公司，浮存金通过以下几种方式实现：（1）保费通常预先支付给公司，而损失则在保单的整个生命周期内发生，通常是六个月或一年；（2）尽管某些损失（例如汽车维修）很快就会得到赔付，但其他损失（例如因接触石棉而造成的伤害）可能需要很多年甚至更长时间才能显现出来。评估并解决； (3) 损失赔偿有时会分摊到几十年内，例如，我们的一名工人赔偿保单持有人所雇用的人员受到永久性伤害，此后需要昂贵的终身护理。 6

流通量通常随着保费量的增加而增加。此外，某些财产保险公司专门从事 医疗事故或产品责任等业务（行业术语中被标记为“长尾”的业务） 比汽车碰撞和房主保单产生更多的浮动，这要求保险公司几乎立即 向索赔人支付所需维修费用。 伯克希尔多年来一直是长尾业务的领导者。特别是，我们专门从事巨型 再保险政策让我们承担其他财产保险公司已经发生的长尾损失。由于我们的 强调此类业务，伯克希尔的流动性增长非同寻常。我们现在是全国第二大银行 以溢价量衡量的最大的电力公司及其领先者，到目前为止，正在浮动。 这是记录： （单位：百万美元） 年度保费浮动量 1970 $ 39 $ 39 1980 185 237 1990 582 1,632 2000 19,343 27,871 2010 30,749 65,832 2017 60,597 114,500 我们 2017 年的交易量因一项巨额交易而得到提振，其中为高达 200 亿美元的长尾损失提供了保险 AIG 已承担费用。我们这项保单的保费为 102 亿美元，这是一项我们无法企及的世界纪录 重复。因此，2018 年保费销量将有所下降。 至少在几年内，流通量可能会缓慢增加。当我们最终经历衰退时，它将 适度——任何一年最多 3% 左右。与银行存款或包含退保的人寿保险保单不同 期权、p/c浮动不能提取。这意味着财产保险公司无法在疫情期间经历大规模“挤兑”。 普遍的财务压力，这是伯克希尔哈撒韦最重要的一个特征，我们将其纳入投资考虑因素 决定。 查理和我永远不会以依赖陌生人商誉的方式经营伯克希尔——甚至 那些可能面临自己的流动性问题的朋友。在 2008-2009 年危机期间，我们喜欢 国库券——大量国库券——保护我们不必依赖银行额度等资金来源 或商业票据。我们特意以一种能够让伯克希尔舒适地运作的方式来构建它。 承受经济不连续性，包括长期市场关闭的极端情况。

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流动性的缺点是它伴随着风险，有时甚至是巨大的风险。保险中什么看起来是可预测的 可以是任何东西，但是。以著名的劳埃德保险市场为例，三个世纪以来它取得了不错的业绩。在 然而，到了 20 世纪 80 年代，劳埃德银行的一些长尾保险业务暴露出了巨大的潜在问题，一度 威胁要摧毁其历史悠久的行动。（我应该补充说，已完全恢复。） 伯克希尔的保险经理是保守而谨慎的承保人，他们的经营文化是： 长期以来，这些品质都是优先考虑的。这种遵守纪律的行为在大多数年份里都带来了承保利润，并且在这种情况下 例如，我们的浮动成本小于零。事实上，我们当时因为持有巨额资金而获得报酬。 较早的表。 然而，我已经警告过你，近年来我们很幸运，而且灾难轻时期 该行业正在经历的并不是一个新常态。去年九月，三个重要的 飓风袭击了德克萨斯州、佛罗里达州和波多黎各。 7

我的猜测是，这次飓风造成的保险损失约为 1000 亿美元左右。这个数字， 然而，这可能偏离目标。大多数特大灾难的模式是最初的损失估计 低的。正如著名分析师 V.J.道林指出，保险公司的损失准备金类似于自我评级的保险公司 考试。无知、一厢情愿或偶尔的彻头彻尾的欺诈可能会提供有关保险公司的不准确数据。 长期的财务状况。 我们目前估计伯克希尔在这三场飓风中的损失为 30 亿美元（或者说，飓风过后的损失约为 20 亿美元）。 如果这个估计和我的行业估计 1000 亿美元都接近准确，那么我们在行业损失中所占的份额 约为3%。我相信这个百分比也是我们可以合理预期的未来损失份额 美国巨型猫。 值得注意的是，三场飓风造成的 20 亿美元净成本减少了伯克希尔的 GAAP 净资产 不到 1%。再保险行业的其他地方有许多公司遭受净资产损失 范围从7%到15%以上。对他们造成的损害可能会更严重：如果飓风“艾尔玛”紧随其后 经佛罗里达州仅向东一点，保险损失可能会增加 1000 亿美元。 我们认为，美国发生特大灾难的每年概率会造成 4000 亿美元或更多的保险损失 损失约为2%。当然，没有人知道正确的概率。然而，我们确实知道风险会增加 随着时间的推移，由于位于灾难脆弱地区的建筑物的数量和价值都在增长。 在为 4000 亿美元的巨灾做好财务准备方面，没有哪家公司能与伯克希尔相比。我们的份额 此类损失可能达到 120 亿美元左右，这一数额远低于我们对非保险业务的预期年收益 活动。与此同时，财产保险行业的许多（实际上可能是大部分）都将倒闭。我们无与伦比的 财务实力解释了为什么其他财产保险公司来到伯克希尔——而且只有伯克希尔——当他们自己， 需要购买巨额保险，以支付他们在遥远的将来可能需要支付的大笔费用。 2017年之前，伯克希尔已连续14年录得承保利润，总计28.3美元 税前十亿。我经常告诉你们，我预计伯克希尔哈撒韦公司将在大部分时间内实现承保利润， 但也会时不时地遭受损失。我的警告在 2017 年成为事实，税前损失达 32 亿美元 承保。 有关我们各种保险业务的大量附加信息包含在 10-K 中： 本报告的背面。我在这里要补充的唯一一点是，您有一些出色的经理为您工作 在我们的各种财产保险业务中。这是一项没有商业秘密、专利或区位优势的业务。 重要的是人才和资本。四家保险公司的经理提供人才和伯克希尔 提供资本。

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多年来，这封信描述了伯克希尔许多其他业务的活动。那个讨论 已变得与 10-K 后面的 10-K 中经常包含的信息重复且部分重复。 因此，今年我将给您一个简单的总结，包括四打非保险业务。 详细信息请参见第 K-5–K-22 页和第 K-40–K-50 页。 作为一个整体（不包括投资收入），我们的业务（除保险前交付的业务） 2017年税收收入200亿美元，比2016年增加9.5亿美元。2017年利润的约44%来自于两个 子公司。 BNSF、我们的铁路和伯克希尔哈撒韦能源公司（我们持有其中 90.2% 的股份）。您可以阅读更多内容 有关这些业务的信息，请参见第 K-5–K-10 页和第 K-40–K-44 页。 沿着伯克希尔一长串的子公司名单，我们接下来的五家非保险业务按以下顺序排列： 收益（但此处按字母顺序排列）Clayton Homes、International Metalworking Companies、Lubrizol、 Marmon 和 Precision Castparts 2017 年税前总收入为 55 亿美元，与 5.4 美元相比变化不大 这些公司 2016 年的盈利为 10 亿美元。 接下来的五个，类似排名和列出（Forest River、Johns Manville、MiTek、Shaw 和 TTI）赚取 2.1 美元 去年 10 亿美元，高于 2016 年的 17 亿美元。 8

伯克希尔拥有的其余企业（数量众多）的税前收入几乎没有变化，2017 年为 37 亿美元，而 2016 年为 35 亿美元。所有这些非保险业务的折旧费用总计 76 亿美元；资本支出为115亿美元。伯克希尔一直在寻找扩大业务的方法，并经常产生远远超过其折旧费用的资本支出。我们几乎 90% 的投资是在美国进行的。美国的经济土壤仍然肥沃。摊销费用额外增加 13 亿美元。我认为这在很大程度上并不是真正的经济成本。 BNSF（与所有其他铁路一样）记录的折旧费用远远低于维持铁路一流状态所需的金额，这在一定程度上抵消了这一好消息。伯克希尔的目标是大幅增加其非保险集团的收益。为此，我们需要进行一次或多次大规模收购。我们当然有足够的资源。截至年底，伯克希尔持有 1,160 亿美元现金美国国库券（平均期限为 88 天），高于 2016 年底的 864 亿美元。这种非凡的流动性只能赚取微薄的收入，远远超出了查理和我希望伯克希尔能够达到的水平。当我们将伯克希尔的多余资金重新部署到更具生产力的资产时，我们的笑容将会更加灿烂。下面的投资列出了年末市值最大的 15 项普通股投资。我们不包括我们持有的卡夫亨氏股票（325,442,152 股），因为伯克希尔哈撒韦公司是控制集团的一部分，因此必须采用“权益”法对该投资进行会计处理。在其资产负债表上，伯克希尔持有的卡夫亨氏股份按公认会计准则计算为 176 亿美元。该股的年末市值为 253 亿美元，成本基础为 98 亿美元。 2017 年 12 月 31 日 公司股份百分比* 公司拥有成本** 市场（单位：百万） 151,610,700 American ExpressCompany … 17.6 $ 1,287 $ 15,056 166,713,209 AppleInc. … 3.3 20,961 28,213 700,000,000 美国银行公司 … 6.8 5,007 20,664 53,307,534 纽约梅隆银行公司 … 5.3 2,230 2,871 225,000,000比亚迪有限公司… 8.2 232 1,961 6,789,054 CharterCommunications,Inc. … 2.8 1,210 2,281 400,000,000 可口可乐公司 … 9.4 1,299 18,352 53,110,395 达美航空… 7.4 2,219 2,974 44,527,147 通用汽车公司 … 3.2 1,343 1,825 11,390,582 高盛集团… 3.0 654 2,902 24,669,778 穆迪公司 … 12.9 248 3,642 74,587,892 菲利普斯66 … 14.9 5,841 7,545 47,659,456 西南航空公司… 8.1 1,997 3,119 103,855,045 U.S. Bancorp … 6.3 3,343 5,565 482,544,468 WellsFargo&Company … 9.9 11,837 29,276 其他 … 14,968 24,294 市场持有的普通股总额… $ 74,676 $ 170,540 * 不包括伯克希尔子公司养老金基金持有的股份。 ** 这是我们的实际购买价格，也是我们的计税依据；由于 GAAP 规则要求进行减记，GAAP“成本”在某些情况下会有所不同。 9

表中的一些股票由 Todd Combs 或 Ted Weschler 负责，他们与 我管理伯克希尔的投资。每个人（独立于我）管理着超过 120 亿美元；我通常学习 关于他们通过查看每月投资组合摘要而做出的决定。包括在两人的250亿美元中 伯克希尔某些子公司管理着超过 80 亿美元的养老金信托资产。如上所述，养老金投资 不包括在前面的伯克希尔持股表中。

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查理和我将伯克希尔哈撒韦公司拥有的可流通普通股视为企业权益，而不是股票 根据其“图表”模式、分析师的“目标”价格或媒体的观点来买卖的符号 专家们。相反，我们只是相信，如果被投资方的业务成功（我们相信大多数人都会成功） 我们的投资也会成功。有时我们的回报是微乎其微的；偶尔收银机 会大声响。有时我会犯下代价高昂的错误。总的来说——随着时间的推移——我们应该变得体面 结果。在美国，股权投资者乘风破浪。 从我们的股票投资组合中——将我们持有的多元化公有企业集团中的股份称为“少数股东权益” 企业 – 伯克希尔在 2017 年获得了 37 亿美元的股息。这是我们 GAAP 数据中包含的数字， 以及我们在季度和年度报告中引用的“营业收入”。 然而，这一股息数字远远低估了我们所持股票产生的“真实”收益。为了 几十年来，我们在“业主相关业务原则”（第 19 页）的原则 6 中指出，我们期望 四家投资企业的未分配收益通过后续资本收益来提供至少等价收益。 我们对资本收益（和损失）的确认将是不稳定的，特别是当我们符合新的公认会计准则时 规则要求我们不断记录收益中的未实现收益或损失。不过，我有信心， 随着时间的推移，我们的投资对象保留的收益将转化为一个整体，并且将我们的投资对象视为一个整体 伯克希尔相应的资本收益。 我刚才描述的价值建设与留存收益的联系是不可能在 短期内。股票的上涨和下跌似乎不受其潜在价值逐年上涨的影响。 然而，随着时间的推移，本·格雷厄姆经常被引用的格言被证明是正确的：“从短期来看，市场是一台投票机；从长远来看，市场是一台投票机。” 然而，从长远来看，它会成为一台称重机器。”

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伯克希尔本身就提供了一些生动的例子，说明短期内的价格随机性如何掩盖长期的变化。 价值的长期增长。在过去 53 年里，该公司通过将收益再投资和出租来创造价值 复利发挥其魔力。年复一年，我们不断前进。然而伯克希尔的股价却遭受了四次损失 真正的主要人物。以下是详细信息： 期间高点低点百分比减少 1973年3月-1975年1月 93 38 (59.1%) 87年10月2日-87年10月27日 4,250 2,675 (37.1%) 98年6月19日-2000年3月10日 80,900 41,300 (48.9%) 2008年9月19日-2009年3月5日 147,000 72,400 (50.7%) 这张表提供了我能收集到的最有力的论据，反对使用借来的钱持有股票。 根本无法预测股市在短时间内会下跌多少。即使你的借款数额很小并且你的 头寸不会立即受到市场暴跌的威胁，你的头脑可能会被可怕的头条新闻所困扰 和气喘吁吁的评论。心不安定的人不会做出好的决定。 10

在接下来的 53 年里，我们的股票（和其他股票）将经历与表中类似的下跌。没有人能告诉你这些何时会发生。光线可以随时从绿色变为黄色，而不会在黄色处停留。然而，当经济出现重大衰退时，你会为那些没有因债务而陷入困境的人提供非凡的机会。那就是时候留意吉卜林的《如果》中的这些话了：“如果你能在所有人都失去理智时保持头脑……如果你能等待，而不是因等待而感到疲倦……如果你能思考——而不是为你的目标而思考……如果你能在所有人都怀疑你时相信自己……你就是地球和其中的一切。” “赌注”已经结束，并带来了意想不到的投资教训 去年，在 90% 的水平上，我向您提供了我在 2007 年 12 月 19 日所做的十年赌注的详细报告。 （去年年度报告的完整讨论重印在第 24 - 26 页上。）现在我有了最终的统计结果，从几个方面来看，这令人大开眼界。我下注的原因有两个：(1) 将我的 318,250 美元支出杠杆化为一笔不成比例的大笔资金——如果事情如我预期的那样——将在 2018 年初分配给奥马哈女孩公司 (Girls Inc. of Omaha)； (2) 宣传我的信念，即我的选择——在非管理的标准普尔 500 指数基金中进行的几乎无成本的投资——随着时间的推移，将带来比大多数投资专业人士所取得的更好的结果，无论这些“帮助者”可能受到怎样的尊重和激励。解决这个问题非常重要。美国投资者每年向顾问支付的金额惊人，往往会产生多层间接成本。总的来说，这些投资者的钱是否物有所值？事实上，从总体来看，投资者的支出是否得到了回报？我的投注对手 Protégé Partners 选择了 5 只预计表现优于标准普尔 500 指数的“基金中的基金”。这可不是一个小样本。这五个基金中的基金又拥有 200 多个对冲基金的权益。从本质上讲，Protégé是一家熟悉华尔街的咨询公司，它选择了五位投资专家，而这些专家又雇用了数百名其他投资专家，每个专家都管理着自己的对冲基金。这支队伍是一支精英队伍，充满智慧、肾上腺素和自信。这五只基金的基金经理还拥有另一个优势：他们可以而且确实在十年间重新调整了对冲基金的投资组合，投资新的“明星”，同时退出了经理们失去了影响力的对冲基金头寸。门生一方的每一位参与者都受到了高度激励：他们选择的基金中的基金经理和对冲基金经理都大幅分享了收益，甚至是仅仅因为市场普遍上涨而获得的收益。 （自我们控制伯克希尔以来的 43 个十年期中，100% 的标普 500 指数盈利年数超过了亏损年数。）应该强调的是，这些绩效激励措施是在一个巨大而美味的蛋糕上锦上添花：即使基金在这十年期间为投资者亏损，他们的经理也能变得非常富有。这种情况会发生，因为固定费用平均达到惊人的 21⁄2基金中的基金的投资者每年支付 2% 的资产，其中一部分费用支付给五个基金中的基金的经理，其余费用支付给基础对冲基金的 200 多名经理。 11

这是该赌注的最终记分卡： 基金中的基金中的基金中的基金中的基金中的基金中的基金中的标准普尔 年份 基金A基金B基金C基金D基金E指数基金 2008 -16.5% -22.3% -21.3% -29.3% -30.1% -37.0% 2009 11.3% 14.5% 21.4% 16.5% 16.8% 26.6% 2010 5.9% 6.8% 13.3% 4.9% 11.9% 15.1% 2011 -6.3% -1.3% 5.9% -6.3% -2.8% 2.1% 2012 3.4% 9.6% 5.7% 6.2% 9.1% 16.0% 2013 10.5% 15.2% 8.8% 14.2% 14.4% 32.3% 2014 4.7% 4.0% 18.9% 0.7% -2.1% 13.6% 2015 1.6% 2.5% 5.4% 1.4% -5.0% 1.4% 2016 -3.2% 1.9% -1.7% 2.5% 4.4% 11.9% 2017年 12.2% 10.6% 15.6% 不适用 18.0% 21.8% 最终增益 21.7% 42.3% 87.7% 2.8% 27.0% 125.8% 平均的 年收益 2.0% 3.6% 6.5% 0.3% 2.4% 8.5% 脚注：根据我与 Protégé Partners 的协议，这些基金的名称从未公开过 披露。然而，我已经收到了 Protégé 的年度审计。基金A、B的2016年数据 和 C 较去年最初报告的内容略有修改。 D基金于2017年清算；它是 平均年收益是在其运营的九年中计算的。 这五只基金中的基金起步较快，在 2008 年均击败了指数基金。然后就跌入谷底。 在接下来的九年里，基金中的基金整体上都落后于指数基金。 我要强调的是，在过去的十年里，股市的行为并没有出现任何反常现象。 如果在 2007 年底对投资“专家”进行民意调查，要求他们预测普通股的长期回报，他们的答案是： 平均猜测可能接近标准普尔 500 指数实际实现的 8.5%。 环境应该很轻松。事实上，华尔街的“帮手”赚得盆满钵满。虽然这组 然而，他们的许多投资者都经历了最后十年的繁荣。 业绩来了，业绩去。费用永不动摇。

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这次押注揭示了另一个重要的投资教训：尽管市场总体上是理性的，但它们 偶尔会做一些疯狂的事情。抓住当时提供的机会并不需要高超的智慧，也不需要高深的学位。 经济学或熟悉华尔街术语，如阿尔法和贝塔。那么投资者需要的是 能够无视大众的恐惧或热情，并专注于一些简单的基本原则。愿意看 在持续一段时间内缺乏想象力——甚至看起来愚蠢——也是必要的。 最初，Protégé 和我各自通过购买 50 万美元来资助我们在 100 万美元最终奖金中的部分 面额零息美国国债（有时称为“条状债券”）。这些债券每张价值 318,250 美元– 1 美元不到 64 美分——十年内支付 50 万美元。 顾名思义，我们获得的债券不支付利息，但是（因为它们的折扣 如果持有至到期，年回报率为 4.56%。我和 Protégé 原本打算做的不过是 计算年度回报，并在 2017 年末债券到期时向获奖慈善机构分配 100 万美元。 12

然而，在我们购买之后，债券市场发生了一些非常奇怪的事情。到 2012 年 11 月， 我们的债券——距离到期还有大约五年——正以票面价值的 95.7% 出售。 按价格计算，到期年收益率还不到1%。或者，准确地说，是88%。 考虑到这种可悲的回报，与我们的债券相比，我们的债券已经成为一种愚蠢的投资——一种真正愚蠢的投资。 美国股市。随着时间的推移，标准普尔 500 指数——它恰当地反映了美国企业的各个领域 按市值加权——每年的股东权益（净值）收益远远超过 10%。 2012 年 11 月，当我们考虑到这一切时，标准普尔 500 指数的股息现金回报率为 21⁄2% 每年，大约是美国国债收益率的三倍。这些股息支付几乎肯定会增长。 除此之外，500 强公司还保留了巨额资金。这些企业将利用他们的资金 留存收益用于扩大业务，并经常回购股票。无论哪种方式都会， 加班，大幅提高每股收益。而且——自 1776 年以来一直如此——无论出现什么问题 那一刻，美国经济即将向前发展。 2012 年底，债券和股票之间出现了严重的估值错配，Protégé 和 我同意出售五年前购买的债券，并用所得收益购买 11,200 股伯克希尔“B”股。 结果：GirlsInc.ofOmaha 发现上个月收到了 2,222,279 美元，而不是最初的 100 万美元 希望。 需要强调的是，自 2012 年更换以来，伯克希尔的表现并不出色。但光辉灿烂 不需要：毕竟，伯克希尔的收益只需击败年度 0.88% 的债券柏忌——这并不是一个艰巨的任务 成就。 将债券转向伯克希尔哈撒韦的唯一风险是 2017 年底将恰逢异常时期 股市疲软。 Protégé 和我觉得这种可能性（总是存在的）非常低。有两个因素决定了这一点 结论：2012年末伯克希尔股价合理，大规模资产积累几乎肯定会发生 在赌注结算之前的五年里，他在伯克希尔哈撒韦公司工作。即便如此，为了消除所有风险 我同意在 2017 年底出售 11,200 股伯克希尔股票后弥补任何缺口 没有产生至少 100 万美元。

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投资是一种放弃今天的消费以试图允许更多消费的活动 稍后。“风险”是指该目标无法实现的可能性。 按照这一标准，2012 年所谓的“无风险”长期债券的投资风险远高于长期债券。 普通股的定期投资。届时，即使 2012 年至 2017 年期间通货膨胀率为 1%， 降低了受保护者和出售者的政府债券的购买力。 我想很快承认，在未来的任何一天、一周甚至一年里，股票的风险都会更大——远 风险比短期美国债券更高。然而，随着投资者投资期限的延长，多元化的投资组合 假设以合理的价格购买股票，美国股票的风险将逐渐低于债券 相对于当时普遍利率的收益倍数。 对于有长远眼光的投资者来说，这是一个可怕的错误——其中包括养老基金、大学 捐赠基金和有储蓄意识的个人——通过投资组合的债券比率来衡量他们的投资“风险” 通常，投资组合中的高等级债券会增加其风险。

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我们从赌注中得到的最后一个教训是：坚持重大、“简单”的决定并避免活动。在十年的赌注中， 几乎可以肯定，参与其中的 200 多名对冲基金经理进行了数以万计的买卖 毫无疑问，大多数经理都认真考虑了他们的决定，他们相信每一个决定都会 证明有优势。在投资过程中，他们研究了10-K、采访了管理层、阅读了行业期刊 并与华尔街分析师进行了交谈。 13

与此同时，Protégé 和我，既不依靠研究、洞察力，也不依靠才华，在这十年里只做出了一个投资决定。我们只是决定以超过 100 倍市盈率的价格出售我们的债券投资（95.7 售价/0.88 收益率），这些“收益”在接下来的五年内无法增加。我们进行此次出售是为了将我们的资金转移到单一证券——伯克希尔哈撒韦——而伯克希尔哈撒韦公司又拥有多元化的稳健业务集团。在留存收益的推动下，即使我们要经历同样的经济，伯克希尔的价值增长也不太可能低于每年 8%。经过幼儿园般的分析后，Protégé 和我做出了转变，放松下来，相信随着时间的推移，8% 肯定会击败 88%。拜洛特。年会 年会将于 5 月 5 日举行，并将再次由 Yahoo! 进行网络直播，其网址为 https://finance.yahoo.com/brklivestream。网络直播将于中部夏令时间上午 8:45 直播。雅虎！将在会前和午休期间采访董事、经理、股东和名人。采访和会议将同时翻译成中文。我们与雅虎的合作伙伴关系！ 2016年开始，股东反响热烈。去年，实时收视率增加了 72%，达到约 310 万次，短片段的重播总数为 1710 万次。对于亲自参加会议的人员，CenturyLink 将于周六上午 7:00 开门，以便在 8:30 开始的股东电影之前购物。问答时间从9点15分开始，一直持续到3点30分，中午有1小时午休时间。最后，3:45我们将开始正式股东大会，会议通常持续15至45分钟。购物将在4:30结束。 5 月 4 日星期五，我们位于 Century Link 的伯克希尔参展商将从中午开放至下午 5 点。我们在 2015 年增加了额外的购物时间，认真的购物者喜欢它。去年，周五营业的五个小时内，大约有 12,000 人进店。您的购物地点将是毗邻会议的 194,300 平方英尺的大厅，其中将出售来自数十家子公司的产品。（您的主席不鼓励免费赠品。）向将主持展览的伯克希尔经理们问好。一定要参观 BNSF 铁路布局，向所有公司致敬。我们的跑鞋公司 Brooks 将再次在会议上推出一款特别的纪念鞋。购买一双后，周日就可以穿着它们参加我们第六届年度“伯克希尔 5K”比赛，这项比赛将于上午 8 点在 CenturyLink 举行。参与的完整详细信息将包含在访客指南中，该指南将与您的会议凭证一起发送给您。参赛者会发现自己与伯克希尔的许多经理、董事和同事并肩作战。 （不过，查理和我会睡懒觉；即使穿着布鲁克斯跑鞋，我们的日子也会很尴尬。）每年参加 5 公斤的比赛都会增加。帮助创造另一项记录。购物区的 GEICO 展位将配备该公司来自全国各地的多位顶级顾问。在去年的会议上，我们创下了保单销售记录，比 2016 年增长了 43%。所以请停下来询问报价。大多数情况下，GEICO 能够给您股东折扣（通常为 8%）。这项特别优惠受到我们经营所在的 51 个司法管辖区中的 44 个国家的允许。（补充一点：如果您有资格获得其他折扣，例如某些群体可享受的折扣，则该折扣不可累加。） 带上您现有保险的详细信息并查看我们的价格。我们可以为您节省很多钱。将节省下来的钱花在其他伯克希尔产品上。一定要访问 Bookworm。这家位于奥马哈的零售商将出售 40 多本书籍和 DVD，其中有几本新书。伯克希尔股东是书商的梦想：几年前，当《穷查理宝典》（是的，我们的查理）首次亮相时，我们在会上售出了 3,500 本。这本书重 4.85 磅。算一下：那天，我们的股东离开大楼时，带着大约 81⁄2 吨查理的智慧。 14

本报告随附的代理材料附件解释了如何获取参加会议和其他活动所需的凭证。请记住，大多数航空公司都会大幅提高伯克希尔周末的票价。如果您来自遥远的地方，请比较飞往堪萨斯城和奥马哈的费用。两个城市之间的车程约为 21⁄2 小时，堪萨斯城可能可以为您节省一大笔钱。一对夫妇的节省可以达到 1,000 美元或更多。与我们一起花这笔钱。内布拉斯加州家具市场位于道奇街和太平洋街之间的第 72 街，占地 77 英亩，我们将再次提供“伯克希尔周末”折扣。要在 NFM 获得 Berkshire 折扣，您必须在 5 月 1 日星期二至 5 月 7 日星期一（含）之间进行购买，并且还必须出示您的会议凭证。去年，该店一周的销售额达到惊人的 4460 万美元。 NFM 的砖块和砂浆仍然充满生机。该期间的特别定价甚至适用于几家知名制造商的产品，这些制造商通常对折扣有严格的规定，但本着我们股东周末的精神，他们为您破例。我们感谢他们的合作。在“伯克希尔周末”期间，NFM 将于上午 10 点开放。至晚上 9 点周一至周六上午 11 点至晚上 8 点在星期天。从下午 5:30 开始至晚上 8 点周六，NFM 将举办一场野餐活动，您将受邀参加。 NFM 将再次将其股东折扣优惠扩展到堪萨斯城和达拉斯商店。从 5 月 1 日到 5 月 7 日，向这些 NFM 商店出示会议凭证或伯克希尔所有权其他证据（例如经纪报表）的股东将获得与访问奥马哈商店的股东相同的折扣。在 Borsheims，我们将再次举办两次仅限股东的活动。第一个活动将于 5 月 4 日星期五下午 6 点至晚上 9 点举行鸡尾酒会。第二个活动将于 5 月 6 日星期日上午 9 点至下午 4 点举行。周六，我们将营业至下午 6 点。请记住，您买的越多，节省的就越多（或者我女儿在我们访问商店时告诉我的）。整个周末，博仙百货都会挤满人潮。因此，为方便起见，股东价格将于 4 月 30 日星期一至 5 月 12 日星期六期间提供。在此期间，请出示您的会议凭证或显示您拥有我们股票的经纪声明，以表明您是股东。周日下午，在 Borsheims 的上层，我们将邀请两位世界顶级桥牌专家鲍勃·哈曼 (Bob Hamman) 和莎朗·奥斯伯格 (Sharon Osberg) 与我们的股东一起比赛。如果他们建议在游戏中下注，请改变话题。阿吉特、查理、比尔·盖茨和我也可能会顺便过来。我的朋友 Ariel Hsing 周日也会出现在商场，与乒乓球挑战者对决。我在爱丽儿九岁的时候认识了她，即使那时我也无法在她面前得分。 Ariel 代表美国参加了 2012 年奥运会。如果你不介意让自己难堪，可以从下午 1 点开始与她较量一下你的技巧。比尔·盖茨去年扮演爱丽儿的表现相当出色，所以他可能已经准备好再次挑战她了。 （我的建议：押注于 Ariel。）我将参加咨询工作。 Gorat’s 将于 5 月 6 日星期日专为伯克希尔股东开放，营业时间为中午 12 点至晚上 10 点。要在 Gorat’s 进行预订，请于 4 月 2 日（但不得在此之前）致电 402-551-3733。点 T 骨配炸薯饼，向您展示这家精致的餐厅。我们将让同样的三位财经记者在会议上主持问答环节，向查理和我询问股东通过电子邮件提交给他们的问题。这些记者及其电子邮件地址是： 卡罗尔·卢米斯 (Carol Loomis)，她那个时代杰出的商业记者，可以通过电子邮件发送至 loomisbrk@gmail.com； CNBC 的贝基·奎克 (Becky Quick)，BerkshireQuestions@cnbc.com；和《纽约时报》的安德鲁·罗斯·索金 (Andrew Ross Sorkin)，atorsorkin@nytimes.com。 15

从提交的问题中，每位记者将选择他或她认为最有趣的六个问题 对股东很重要。记者告诉我，如果您的问题最有可能被选中 保持简洁，避免在最后一刻发送，使其与伯克希尔相关，并且包含不超过两个 您发送的任何邮件中的问题。（在您的邮件中，让记者知道您是否希望提及您的名字 如果你问这个问题。） 关注伯克希尔的三位分析师将提出一系列问题。今年的 保险专家将是 Dowling & Partners 的加里·兰塞姆 (Gary Ransom)。涉及我们非保险的问题 运营部门将由 Ruane、Cunniff & Goldfarb 的 Jonathan Brandt 和晨星公司的 Gregg Warren 负责。自从 我们将举行的是股东大会，我们希望分析师和记者能够提出问题 这增加了我们的所有者对其投资的理解和知识。 查理和我都无法得到关于我们面临的问题的任何线索。有些会很艰难， 当然，这就是我们喜欢的方式。不允许提出多部分问题；我们希望提供尽可能多的提问者 我们的目标是让您在离开会议时比来时更加了解伯克希尔 让您在奥马哈度过愉快的时光。 总而言之，我们预计至少会提出 54 个问题，其中每位分析师和记者可以提出 6 个问题， 18来自观众。第54届之后，所有问题都来自观众。查理和我经常解决超过 60:30。 观众中的提问者将通过上午 8 点 15 分进行的 11 张图画选出。 在年会的早上。安装在舞台和主溢流室的 11 个麦克风中的每一个都会 主持人，可以这么说，画画。 当我谈论我们的业主获取知识的主题时，让我提醒您，查理和我相信 所有股东应同时获得伯克希尔发布的新信息，如果可能的话，应该 在进行任何交易之前也有足够的时间消化和分析该信息。这就是为什么我们尝试 在周五晚些时候或周六早些时候发布财务数据，以及为什么你的年度会议总是在周六举行（a 这也缓解了交通和停车问题）。 我们不遵循与大型机构投资者或分析师一对一交谈的常见做法， 像我们对待所有其他股东一样对待他们。对我们来说没有人比股东更重要 有限是指将其大部分储蓄委托给我们的人。当我日常经营公司时 – 并且 当我写这封信时——这就是我心目中形象的股东。

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我经常赞扬我们运营经理的成就，这是有充分理由的。他们是真正的全明星 他们经营自己的企业，就好像它们是家族拥有的唯一资产一样。我也相信我们的心态 管理者应像大型上市公司那样以股东为导向。大部分 我们的经理没有财务需要去工作。击中企业“本垒打”的乐趣对他们来说同样重要 薪水。 如果经理（或董事）拥有伯克希尔股票（很多人都这样做），那么他们是通过公开市场购买的 已经取得或因为他们在将业务出售给我们时获得了股份。然而，没有一个能获得以下好处： 我们的董事和经理站在您的立场上。 我们的总部仍然拥有一支优秀的团队。该团队有效地处理大量 SEC 和其他监管要求，提交了 32,700 页的联邦所得税申报表，监督了 3,935 州纳税申报表，回应无数股东和媒体询问，出具年度报告，为 国家最大的年度会议，协调董事会的活动，对这封信进行事实核查——这样的例子不胜枚举， 在。 16

他们以令人难以置信的效率愉快地处理所有这些业务任务，让我的生活变得轻松 和令人愉快的。他们的努力超出了与伯克希尔严格相关的活动：例如，去年，他们处理了 派学生到奥马哈与我一起参加问答日的 40 所大学（从 200 名申请者中选出）。他们还 处理我收到的各种请求，安排我的旅行，甚至给我买汉堡和炸薯条（窒息的） 当然是亨氏番茄酱）午餐。此外，他们还乐意在年会上提供任何帮助 他们为伯克希尔工作而感到自豪，我也为他们感到自豪。

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我把最好的留到最后。 2018 年初，伯克希尔董事会选举 Ajit Jain 和 Greg Abel 为董事 伯克希尔哈撒韦公司的董事，并指定两人为副主席。阿吉特现在负责保险业务，格雷格 负责监督四家企业。查理和我将重点关注投资和资本配置。 你和我很幸运有阿吉特和格雷格为我们工作。每个人都在伯克希尔工作了数十年，并且 他们的血管里流淌着伯克希尔的血液。每个人的性格都与他的理想相匹配。这就是说。 5 月 5 日来到资本主义的摇篮奥马哈，与伯克希尔家族见面。我们大家都看 转发至您的访问。 2018年2月24日 沃伦·巴菲特 董事长 17